对话资管30人
在收益挖掘方面，以债市为例，我们的总体把握是，配置户出于票息的考虑，该配还得配，还要挖掘个券机会，在不爆发系统性风险的维稳政策底线支撑下，对过剩行业的龙头也可严格甄别，少量配置，未来一些垃圾债、高收益债也有挖掘的机会。
“以多资产类别和多元化投资策略规避周期波动，顺势而为。”近日，接受21世纪经济报道记者专访时，广发银行资产管理部总经理陈芳几次提及。
经历了数年高速发展，银行理财增速开始放缓。不过，由于体量较小，过去三年，广发银行资管规模年均增幅约70%，超过行业51%的平均增速。与大型国有银行和大型股份行的资管部门相比，陈芳将广发资管部称为“创一代”。
“当这些优势逐渐消失，大家位于同一起跑线时，专业化的人才、市场化的投资与管理机制，才是逐步拉开各家机构差距的关键。”陈芳表示。
今年以来，作为银行资产端最主要的大类资产投向之一的债市，风险持续暴露。陈芳认为，对于债券投资标的的选择，需要一套新逻辑。面对信用环境的恶化，银行理财需要不断强化对宏观经济和广义利率的研究，寻找下行风险有限，但潜在收益较高的资产，通过组合投资、风险定价、适时交易，来实现风险收益的有机平衡。
值得关注的是，广发银行正迎来股权结构的历史性变革。“随着中国人寿入主，我们在资产端、产品端以及大类资产配置的探讨方面，将更加贴近市场。”陈芳表示。
理财规模增长回暖
《21世纪》：今年上半年，广发银行的理财业务发展情况如何？
陈芳：广发行理财产品规模增速与上年基本持平，同比增长近20%，但结构有所优化，非保本产品增幅超过50%。主要抓住了上半年股市回调以及债市回调的阶段性建仓机会。
今年一季度末，有的大行理财规模负增长，有几家个位数增长，可能二季度会有所回暖。但总的说明，一方面银行理财在近几年高速增长之后，增速已经放缓；另一方面，经济低位运行、信用风险频发、市场波动加大，都导致2016年银行资产管理在资产配置方面，不仅面临“资产荒”，而且要避免亏钱。这种亏损不仅来自信用风险，还有市场风险。
我们挺认可一句话：慢就是快，顺势而为。如果市场的趋势不适合做的时候硬做，拿广东话来说，后面“手尾”就会很长。
《21世纪》：银行理财转型过程，广发银行采取怎样的差异化资管战略？有哪些明星产品？
陈芳：银行理财的资产端未来将更多地展现从间接融资到直接融资的变化。由于直接融资的特点是风险和收益直接传递至投资者，投资的波动完全由客户承担，而银行理财目前还以预期收益型产品为主，未来要逐步通过浮动收益产品、净值型产品，培育市场对银行理财产品收益率波动的接受度。
浮动收益的结构化产品，是我们差异化的一个方面。这类产品将固定收益资产与金融衍生品组合在一起，在牛市、熊市和震荡市都有机会获取较好收益。目前我们这方面产品线比较齐全，包括汇率、利率、衍生品、股指、商品等。
我们的经验是，优选挂钩标的、灵活设计挂钩结构、适时调整产品募集期限，今年上半年我们推出的挂钩汇率的非保本结构性产品均实现了最高收益。现在这类产品除了卖给个人客户，也开始给机构客户定制，比如大型央企、保险公司等。
另一个比较重视的是净值产品。我们推出了固定收益打底、量化平衡波动、辅以权益增强的FOF净值型产品，首期募集资金超过10亿。
《21世纪》：回顾2015年，银行理财面临哪些风险？如何理解当前的风险积累？
陈芳：2015年主要的风险是股市的两次断崖式下跌。去年三季度以来，由于权益市场的大幅波动，银行理财资金开始大量进入债券市场，债券价格几下台阶。
相对2015年，2016年债市一方面要规避信用风险，另一方面，由于经济复苏的不确定性以及货币政策趋于中性，债券市场波动性加大，还要规避市场风险。4月债券市场经历了系统性的调整，主要原因是信用事件频发、机构降杠杆、营改增、MPA首次考核、加之缴税等多重利空因素冲击，流动性压力传导到利率风险，因此债市回调，不少基金及专户产品出现回撤。
在宏观流动性方面，我们会关注货币投放M2、融资杠杆等，在具体市场方面，则关注交易数据、冲击成本、可能出现的黑天鹅事件等。要适时调整资产类别和仓位，规避机构投资人看多看空一致性所带来的系统风险和流动性冲击。
债券投资新逻辑
《21世纪》：2013年前后银行投资的非标陆续到期，这块收益如何延续？
陈芳：理财投资非标，从去年开始各家行都降了不少。我们在这部分的配置比例较低，所以影响不大。在非标类投资方面，2016年我们在基础设施、国家重点支持的棚改项目，弱周期的教育、医疗、养老、文化，以及面向未来的行业上，将加大投资力度。
相对于资产端收益的下行，银行理财资金端成本也有所下降，但下得较慢。在收益挖掘方面，以债市为例，我们的总体把握是，配置户出于票息的考虑，该配还得配，还要挖掘个券机会，在不爆发系统性风险的维稳政策底线支撑下，对过剩行业的龙头也可严格甄别，少量配置，未来一些垃圾债、高收益债也有挖掘的机会。
对于交易户，则利用利率波动、高等级信用波动以及一些事件驱动，博取小区间的资本利得。
除传统债券外，还增加一定占比的ABS、打新基金、优先股、永续债、分级A等类固收产品投资范围。
《21世纪》：过去半年，债券市场违约事件高发，今年债券市场的投资逻辑将如何变化？
陈芳：2016年以来信用事件发生多起，高评级债券也未能幸免，违约从民企、央企逐步扩散到“金刚不坏”的地方国企。在债券刚兑信仰崩塌之际，对于投资标的的选择需要有一套新逻辑。
传统的筛选标准是围绕企业性质、资产规模等展开，属于静止的、终点型的研究方法，对于主体资质变化（尤其是变差）反应滞后，因此，对于主体偿债能力的分析，需要适度淡化对企业性质的考量、弱化政府的隐性担保，更加关注现金流以及债务负担等基本面的因素。这一方面有助于寻找到兼具安全边际和较高收益的产业债券，另一方面，便于及时排雷并通过交易规避可能出现的信用风险。
《21世纪》：如何看待资产证券化机会？
陈芳：中国的ABS占债券市场比例不足1%，而美国超过1/4，仅次于国债，因此ABS未来有较大的发展空间。但由于目前资产荒，对资产的过度需求导致定价偏低，加上缺乏做市、流动性不足，长期限、次级ABS产品无法实现合理的流动性和风险溢价。
因此，ABS虽较同等级、同期限的债券会有50-100bp价差，但收益总体仍偏低。所以，ABS是投资的选择，但不是最优选择。
强债+多策略MOM
《21世纪》：如何把握权益类市场的机会，比如定向增发和股权并购？广发银行的参与情况如何？
陈芳：中国股市有明显的资金驱动特征，加上个人投资者追涨杀跌的行为特征，增加了市场波动性，因此，我们参与权益市场时，会把成交量、波动率作为投资时点的重要参考。
定向增发，我们目前主要以优先级的方式参与，基本是在3500点以下介入，在1月份的股市波动中，也成功经受考验，投资本息未受到影响。另外，传统单票也有局限。我们在传统单票模式基础上，开发了集合定增模式，通过多票均衡策略，分散风险。
股权并购方面，我们主要与在相关产业具有主导权的龙头企业合作，确保并购项目运作符合产业发展战略，目前还在挖掘文化、教育行业的投资和并购机会。
《21世纪》：去年以来，银行委外投资增长迅猛，委外投资会有哪些发展趋势？
陈芳：不管监管还是外界，关注委外，并不是因为杠杆多大，而主要是整个理财体量大。策略上，我们今年调整了一下，去年以纯债为主，今年是强债策略，强债就会加一些分级A策略、打新策略，市场机会来的时候，也会做一些可转债、可交换债，去增强组合收益。今年除了强债策略，还在推多策略MOM。
《21世纪》：如何找到资产配置多元化和均衡性的契合点？
陈芳：投资讲配置，也讲周期。资产配置是投资收益的决定性因素，收益贡献超过80%，通过自上而下的分散风险，有利于在各类市场环境中为投资者创造与其风险偏好相适应的投资回报。
对于银行资产管理来说，不论是融资类的，还是投资类的资产，不论是固定收益类，还是权益类资产，乃至于投资者风险偏好下降、对避险资产的配置需求增加，这些资产类别，都要应经济周期的不同阶段进行平衡配置、动态调整，才能获得良好市场表现。
未来以多资产、多策略规避周期波动、获取超额收益，这是大势所趋，单一的资产品种很难带来较长期、较高收益。因此，银行理财需要从多资产、多策略角度，去发现不同金融资产价格可能出现的市场失衡和错配，寻找下行风险有限，但潜在收益较高的资产，从而创造风险调整后的超额收益，以应对信用环境的恶化以及满足收益率的要求。
